（报告出品方/作者：兴业证券，张晓云、肖祎）
一、航空机场年度策略：供需反转一触即发，机场有望王者归来
1.1、前三季度内需验证，行业走向量价平衡
行业整体业务量在波动中恢复，价格较年显著恢复。随着20-21年间航司对需求信心的逐步确立，民航业的恢复逐渐从年中的低价高量向价量平衡转变。
疫情散发持续压制业务量，1-9月民航恢复较为曲折。年初行业受“就地过年”政策影响，春节后行业逐渐恢复。广深疫情、南京疫情分别于6月、8月影响行业复苏，暑运后半程随疫情反弹消失。
但从7月民航数据来看，行业的内需已得到充分验证。
广深地区分别与7月3日、7月6日解封、南京疫情于7月下旬开始，但行业7月数据持平5月水平。根据已经公布的上市航企数据，7月各航司运力投入均有恢复，国航、东航、南航、春秋、吉祥ASK环比分别+23.2%、+10.1%、+31.5%、+6.3%、+8.5%，合计环比上升20.2%，运力投入整体相当于19年同期的71%。国航、东航、南航、春秋、吉祥RPK环比分别+27.0%、+11.9%、+33.4%、+10.0、+12.3%，合计上升22.6%，旅客周转量相当于19年同期的66%。春秋航空、吉祥航空客座率分别为90.8%、83.3%，持续领跑行业。
7月前三周为行业最好的时间窗口，深刻展示行业需求潜力。在散发疫情影响下,数据仍持平5月水平,足见行业需求潜力。我们认为，未来无需担忧行业需求，供给才是决定行业中期景气的核心因素。
价：市场预期、高铁涨价、全票价上涨共同催化
尽管行业业务量受到政策压制，但行业票价在悄然走强。年内，民航遭遇就地过年、广深、南京三轮政策压制，业务量不及20年同期，但通过对行业数据的跟踪和观察，我们发现，随着20-21年间航司对需求信心的逐步确立，民航业的恢复逐渐从年中的低价高量向价量平衡转变。各航司在促销活动（随心飞）方面的力度也相对克制，票价韧性不断增强。
主要表现有：（1）就地过年压制行业票价，但4月上旬票价即超过20年同期。（2）年7月底行业遭遇南京疫情冲击，但行业最低点时票价依然能够持平20年同期水平。
我们认为行业票价的背后有三重原因，未来这些原因将持续支撑行业票价由弱转强。
1）市场预期催化行业票价恢复。
清明、五一期间需求追平19年，展现被压抑的旺盛需求。清明节（4.3-4.5）期间，全国预计保障飞行航班班，运输民航旅客.8万人次，平均客座率73.4%，清明假期总客流已经恢复至19年91%，客座率同比19年下降5.6pts。劳动节（5.1-5.5）期间，全民航预计运输旅客万人次，比年同期大幅增长.9%，比年同期下降0.8%；平均客座率80.7%，比年同期提高14.6个百分点，比年同期下降3.0个百分点；全国预计共保障航班班，比年同期增长84.21%，比年同期下降7.70%。
从市场预期方面分析，在乐观预期驱使下，航司将在提折上更为积极。目前据我们观察，商务线较去年同期仍有些许差距，但旅游航线的票价已经高于19年水平。
2）全票价悄然上涨支撑票价走强
年机票价格政策放开后，航线全票价已有较大涨幅，盈利弹性空间持续放大。年后，国家允许部分航线价格进行上调。航线每航季原价机票最大可以上调10%，此后，各航司开始“悄然”提升核心航线全票价，盈利弹性空间逐渐放大。以京沪线为例，经年6月份、12月份两度涨价之后，京沪线Y仓由原先的元涨到元，经过19-20年的调价后，京沪航线经济舱全票价为元。
我们统计了全国几条主要核心航线的票价情况，从数据来看，全国主要航线票价较14-15年都有40%-60%的涨幅。随着航司的价格策略逐渐转为积极（随心飞快乐飞等产品取消、对国内需求形成共识），票价上限提升的作用将逐渐显现，行业盈利弹性逐渐释放。
3）高铁票价同步上涨。
年6月25日全国铁路调图后，京沪高铁北京南到上海虹桥的本线列车票价从--上调至--左右，涨价约6%。高铁在华东、华南地区一直是航空的主要竞争者，此次铁路的涨价利好暑运行业整体票价恢复。
与京沪高铁同步，航司也将重点航线的经济舱全价上浮10%。年底民航价格改革推进后，我国核心航线的票价维持涨势，以京沪线为例，年初京沪航线的全票价为元，经过4年的提价，京沪线票价目前上升至，累计涨幅达44%。重点航线的经济舱全价调涨，有效带动了航司盈利弹性的增长，暑运期间将贡献额外利润。
1.2、国际航线回归趋势确定，但过程或曲折
海外需求大幅好转，美国民航已开始盈利
今年3月开始，海外迎来一轮跨境政策的放松，目前多国已明显放开边境政策，世界范围内的国际航线正在快速恢复中，航司业绩有所好转。以美国为例，受益于管制放开和较高的疫苗接种率，从美国航空业21年Q2、Q3的业绩看，行业已恢复到盈亏平衡点。
各航司二季报业绩大幅好转，西南、达美、捷蓝、西空航空更是重新盈利。其中，二季度西南航空盈利达3.48亿美元，19年同期盈利为7.41亿美元，二季度达美航空实现净利润6.52亿美元，19年同期盈利为14.43亿美元。美国民航业三季报均实现盈利。其中，美联航Q3净利润为4.73亿美元、西南航空Q3净利润为4.46亿美元、美国航空Q3净利润1.69亿美元、达美航空Q3净利润12.12亿美元。
美国目前已基本放松对疫情的控制，拜登政府计划从11月8日开始，正式解除所有已接种新冠疫苗的外国旅客的入境限制，这意味着禁止世界绝大部分地区进入美国的长达21个月的历史性限制将结束，未来美国航空需求将持续复苏。
海外民航业是对国内开放的预演
海外民航业的恢复是对国内开放的预演，对我国航司仍应保持乐观。随着疫苗接种的推广、新冠致死率的降低，海外国家疫情即将步入常态化，疫情下的国内国际出行需求有序恢复，最终能够支撑航司盈利。
但我们认为，国际线的开放不是一蹴而就，或许先从入境隔离政策的调节开始。从海外经验看，大多国家边境政策的放松是一个较长的过程，可能从隔离时长、入境条件、签证等方面开始松动，其中采用“灵活隔离”政策的国家不断增加，例如泰、日、加、澳等国家根据入境人员是否接种疫苗等情况对隔离政策有了不同程度的放松或修改。我国的入境政策也许也需经历一个从松动到修改，再到放开的过程，需要我们的持续跟踪。
1.3、行业未来低供给的确定性较强
max持续压制行业运力
max停飞导致年运力增速下降。年3月11日至今，现有的max被迫停运，同时民航局暂停对max颁发适航证。全民航共31架飞机停运，占全民航总飞机数的2.55%。在max暂停交付影响下，年仅增加架客机，增速下滑至4.5%，其中宽体客机增长48架与去年同期基本持平，窄体机交付量腰斩，从去年同期的架回落至架，其中还包含19年一季度交付的部分max飞机。
目前三大航中，国航的运力引进计划中已不包括max机型，但我们推测其在手订单未有变化，具体引进时间未确定。而东航则将所有max机型列为年引进，南方航空将max列于其21-23年的运力引进计划中。根据以上统计，我们认为在max不复飞时三大航运力增速仍将保持较低水平，若max不复飞，则三大航未来三年运力增速分别为5.1%、2.8%、0.3%。
年8月7日，一架MAX抵达浦东，接受中国民航局复飞验证，为复飞做努力。但距离系列在中国恢复飞行仍有很长一段距离。若未来max复飞，对行业的一次性供给冲击仍然较为有限。目前行业存量max架数为98架，占行业总体静态运力不足3%。我们认为届时max复飞的影响将很大程度上被国际运力的恢复抵消，民航复飞仍然处于供需紧平衡的状态。甚至当供需趋紧时，复飞带来的额外运力会为行业带来超额利润。
亏损将持续压制部分航司引进速度
目前部分公司的负债水平经过一季度“就地过年”的冲击，资产负债率仍处于高位，机队持续增长将放缓。数据显示，山东航空、深圳航空等实体目前资产负债率已经超过90%，三大航的资产负债率也位于相对高位。目前情况类似-11年，一次大的需求危机后，资产负债表出现危机带来供给停滞。
交付能力、订单顺序看，紧供给或进一步拉长
仅有空客正常生产，交付能力难以满足全球需要。目前全球商用客运飞机仅波音、空客两家主要制造商，同时商飞飞机也在逐步推广，但从未来交付能力的角度看，波音产能恢复周期较长、国产民机尚未完全推广，仅有空客一家能形成大规模的稳定交付，未来订单拥挤情况或严重，供给紧的状况或进一步拉长。
波音供应链遭受打击，产能、交付恢复尚需时日。波音MAX被多国停航、取消适航后，波音的交付量连续19-20年大幅下降，与此同时，波音关闭多处工厂并进行裁员。由于飞机制造涉及全球供应链多个复杂环节，疫情期间工厂关闭的影响可能超预期，预计波音未来一段时间难以恢复产能。即使国内航司主观上有运力引进的计划，但飞机（尤其是窄体机）的缺口仍在，行业维持运力高增长有较大难度。截至21年三季度，波音共交付架飞机，其中架为max型，产能仍未得到有效恢复。
海外航司率先恢复，国内订单或更晚交付
海外航司率先恢复，或率先下订单，国内航司新增订单将持续延后交付。前文中提到，海外民航业的需求恢复或领先，盈利、预期方面的修复会带来订单的增长。根据我们的观察，海外目前已有大量航空公司表示购买意向、甚至下单购买，国内航司的新增订单或进一步推迟交付。
1.4、航空投资策略：把握供需错配下的中期机会
年是新周期的起点，并率先提示行业未来供给放缓。结合7月民航数据、美国航空业盈利情况，我们认为投资者无需对国内需求潜力担忧，供给才是应当
