（报告出品方/作者：海通国际,张一弛）
1.电动工具用锂电池龙头企业，LED+金属物流两翼并行
1.1三大业务并行发展，实控人变更助力治理结构完善
公司主营锂电池、LED芯片及金属物流配送三大业务。1）锂电池业务：主要由全资子公司天鹏电源开展，产品应用于小型动力系统，聚焦于电动工具、电踏车/电摩、清洁电器、便携式储能等市场。2）LED业务：目前主要从事LED外延片及芯片的研发、生产制造及销售，最终销售产品为各种规格的LED芯片。3）金属配送业务：从事钢板和铝板的仓储、分拣、套裁、包装、配送以及来料加工，以及供应链管理服务。
公司发展历程。公司成立于年9月，原名澳洋顺昌股份有限公司，以金属配送业务起家，年6月在深交所成功上市。年进军LED领域，成立江苏澳洋顺昌光电技术有限公司，开始双主业经营模式；年收购江苏天鹏电源有限公司，抓住机遇进入锂电池制造领域。
公司实控人为CHENKAI（陈锴）先生。截止年，CHENKAI（陈锴）先生通过绿伟有限公司和昌正有限公司合计持有公司股份.57万股，占股本总额的20.99%，为公司实际控制人。实控人的变更优化了公司治理结构，实现了责权利的进一步统一。同时董事陈锴、吴向阳、林文华、沈学如在公司均有长时间的任职经历，管理层结构稳定。（报告来源：未来智库）
2.历史的车轮永不会停滞——既念过往，不惧将来
2.1锂电池领跑公司业绩快速增长，经营指标明显变好
自年度开始，锂电池业务成为公司最大的利润来源及盈利增长点。年公司实现营业收入66.8亿元，同比+57.2%；归母净利6.7亿元，同比+.0%；扣非归母净利5.83亿元，同比+.1%。年，公司三块业务均出现增长，其中锂电池业务营收同比+84.8%，LED业务营收同比+49.3%，金属物流业务营收同比+40.8%。
LED业务摆脱行业阴霾，整体毛利率平稳上升。年的LED芯片市场处于几年来的低谷，芯片价格持续下滑，影响了公司的毛利率水平和净利润表现。年，锂电池业务持续高速增长，LED业务的产品价格逐月提高、国产替代效应逐步显现，金属物流业务平稳有序，公司整体毛利率企稳回升。从年年报来看，公司毛利率水平依然稳中向好。
期间费用率稳中下降。年-年，公司期间费用率分别为6.84%、6.73%和4.04%，销售费用率分别为1.44%、1.44%、0.57%，管理费用率分别为2.59%、2.86%、2.19%，财务费用率分别为2.82%、2.43%、1.29%。整体来看，公司经营表现明显转好，期间费用率呈现稳中下降趋势。（报告来源：未来智库）
3.高端电动工具主领锂电池业务持续增长
3.1电动工具无绳化+锂电化为大势所趋
1）电动工具市场规模逐年提升。根据FrostSullivan数据，年全球电动工具市场规模为亿美元，预计年将达到亿美元。2）电动工具产业呈现生产在国内，消费在欧美的特点。欧洲及北美是全球电动工具最主要的消费市场，中国则是电动工具出口大国，出口率达80%以上。目前北美需求占比最高，亚太增速最快。随着国民经济稳步发展，电动工具在过国内普及率将进一步提升，国内市场潜力巨大。
3）无绳化、便捷性推动电动工具用锂电池发展。①以电池为动力的新一代无绳类电动工具轻巧便携，改善了各种应用场景下的工作条件，触电和事故风险较小，安全性更高。②镍镉和镍氢电池虽然在能量密度、循环性能等方面有了一定改善，但仍未能达到与有线电动工具相媲美的水平，近十几年来锂离子电池技术突飞猛进，在能量密度、循环寿命、充放电倍率上有明显优势，真正带来了无绳化的革命。
GGII统计数据显示，年全球电动工具锂电池出货量为22GWh，预测年出货规模增至60GWh，相比年仍有2.7倍的增长空间。年无绳电动工具渗透率达64%，全球市场规模达亿美元，无绳电动工具中锂电类工具占比高达90%。无绳化趋势以及锂电池对镍氢电池的大规模替代为锂电池在电动工具领域的应用和发展创造了条件。
3.2专注技术突破，高倍率电池加速应用
电动工具锂电池可分为型号和型号，型在性能上显著优于型，目前市场以电芯为主，内阻小、容量高且具备放电倍率大及存储容量保持率高的圆柱电芯为新方向。
国内电动工具用电池产品相比日韩处于追赶期，高倍率电池是重点开发领域。据《中国圆柱锂离子电池行业发展白皮书（年）》数据显示，1）年，中国企业的电动工具用高倍率产品主要集中在1.5AH和2.0Ah，其中2.0AH占比74%左右。日韩企业则主要以2.5AH为主，1.5AH基本已经不出货，且下一步将逐步放弃2.0AH产品，过渡到3.0AH及更高容量的产品。在倍率方面国内处于追赶期，未来国产2.5Ah高倍率圆柱电池产品将成为市场主流。2）年全球电动工具用高倍率锂离子电池出货量达到20.2亿颗，预计年将达到49.3亿颗，市场空间很大。
高倍率产品取得技术突破，今明两年迎来一定放量。1）高倍率电芯的放电电流一般在10C以上，由于较大的放电功率会引起显著热效应、SEI膜破坏等问题，进而影响电池性能，包括寿命缩减、性能减弱和安全性下降等。天鹏电源凭借其在三元圆柱锂电池领域的多年研发经验以及在大倍率电池方面的研发能力，研发出并实现了放电电流20C超高倍率产品的落地。2）与日韩企业技术水平相当，性价比更高。公司通过多年的持续研发投入，形成了NCM与NCA兼具的锂电池路线体系，尤其是NCA体系的电池研发及制造在国内锂电池领域独树一帜。同时，公司拥有多条PPM的全自动生产线，制造过程高度自动化、智能化，效率与品质控制水平达到三元圆柱细分领域全球先进水平。在价格方面，对于同客户同产品，价格要比三星SDI低10%左右。3）公司继续中高端产品定位，加速替代日韩电芯。年，公司2.5AH电池产品预计出货1亿颗，电池产品将在万颗，随着新建产能的爬坡以及生产效率的提高，高倍率产品放量加快，年电池将实现放量1.5亿颗。
3.3国产替代效应+优质产能扩张助推锂电池业务远超行业增速
公司电动工具用锂电池业务实现了远超电动工具行业增速的增长，究其原因，除了无绳化渗透率快速提高以及电动工具升级实现的对行业增速的放大效应，更重要的在于公司专注于电动工具用锂电池领域，抓住了日韩电池企业战略重点转移带来的国产替代机遇。
电动工具升级。1）为了保证电动工具的续航时间，目前行业内的电动工具厂家都有推出电池PACK应用到电动工具中。电池PACK是通过对锂电池的组合、封装，形成电池组，类似于一个大的备用电池。消费者可以在购买电动工具的同时购买电池PACK，在电动工具电量耗完的情况下及时替换，使续航时间成倍数增加。因此，电池PACK的应用也使得电芯数量相对于电动工具数量成两倍甚至几倍数增加。2）目前单电池PACK的电压和使用的电芯数量都有在增加。电压大部分从12V、16V变成了18V，单电池PACK电芯用量基本增加到了18V两并的10颗。因此，电池PACK的应用、PACK电压容量的提高都实现了对电动工具增速极强的放大效应，电动工具用锂电池出货量的增幅将极大地超越电动工具增幅。
国产锂电池供应商加速进入电动工具产业链。1）年以前电动工具电池主要供应商为日韩企业。年三星SDI、LG化学、村田合计占据约75%的市场份额，其中三星SDI为绝对龙头。2）近年来，随着日韩品牌将战略重心放在动力电池赛道，以天鹏电源、亿纬锂能为代表的中国锂电池生产企业开始加速进入无绳电动工具国外头部企业供应链，国产市场份额快速提升。3）年，SDI以36.1%的市场份额排名第一，以天鹏和亿纬锂能为代表的中国企业通过切入TTI、博世和SBD等国际巨头出货量也增长明显，以8.8%和7.9%的全球市占率排名第二和第三。
史丹利百得、创科实业、博世、牧田、日立等大型跨国电动工具公司占据了60%以上市场份额，市场空间广阔但是对产品性能要求高，给以天鹏为代表的拥有技术优势的国产电池企业留下了非常大的替代空间。年公司市占率全球第二，与三星相差15%左右。今年一季度市占率15%，年全球市占率将进一步上升，达到20%左右。23年目标是继续专注电动工具锂电池行业，再增加10%的市占率，成为全球龙头。
天鹏是唯一一家全部进入电动工具TOP4企业供应链的公司，伴随着国际产能重点的战略转移，下游需求匹配的锂电池产能出现缺口，公司根据订单情况，在遵循稳健原则的基础上积极进行产能扩张。
原扩产计划稳步推进。年公司锂电池产能4亿颗，随着四季度张家港二期项目3亿颗的投产，公司锂电池年产能达到7亿多颗，预计年3月底爬坡到90%左右。同时淮安一期6亿颗的项目还在抓紧建设中，预计于年四季度逐步投产，届时公司产能将达到13亿颗。
修改定增预案，产能扩张又上新台阶。公司在年3月份首次发布非公开募投预案，拟募资不超过15亿元用于锂离子电池项目。而后根据对市场需求的预测和在手订单情况，在年10月份发布了修改版募投预案，将募资金额和项目规模均进行了扩大。募投计划于今年3月初获批，拟募资不超过25亿元，用于年产20亿AH高效新型锂离子电池产业化项目和高效新型锂离子电池产业化项目（二期），建设期均为15个月，产能有望在-年逐步释放。
一线客户保障产能消化。从已披露订单来看，1）由于对产品的技术要求很高，公司是最早能供应博世的国内企业。在年，公司已获得来自博世的订单，约定年为其提供电池共万颗，产品规格涉及1.5Ah、2.0Ah、2.5Ah，订单金额约9,万美元。2）公司于年3月公布的与史丹利百得签订的供货订单约定，-年三元圆柱锂电池供货量分别为1.2、2.4、2.8亿颗，具体单价会根据原材料波动等情况协商确定。-年及年1-9月，公司向史丹利百得销售锂电池分别约占当期锂电池业务收入的0.70%、5.59%、8.64%及10.44%，预计年占比达20%。从在手订单来看，公司年产能在保持一定灵活度的前提下已锁定超70%，目前压力在于产能方面而不在需求端。
3.4不断改善价格传导机制，保障锂电池业务盈利性
公司在锂电池供应链中有两大特点：1）定位中高端产品。中高端产品相较低端产品对成本的敏感性更小，受材料涨价影响小，并且未来需求增速更大。国际客户博世、牧田、百得、TTI对技术的要求更高，公司作为唯一一家全部进入这4家公司供应链的锂电池企业，一直在加大研发投入，提高产品性能，全力以赴满足国际客户需求。从已披露的订单来看，公司在这块的进展比较顺利。2）供应商稳定。原材料中正极和NCM的供应绝大部分在格林美，公司和格林美的战略合作时间很长，合作关系稳定。格林美有对旧电池的循环回收业务，对公司成本端的控制有一定帮助。
年价格传导机制顺畅。年，以碳酸锂为代表的锂电池原材料价格持续上涨，公司通过提高销售价格进行成本传导、提升生产效率以降低单位成本、提升产品结构等多种措施，保持了毛利率相对稳定。1）在定价周期上，公司安排较为灵活。国内客户基本选择每月定价，可以迅速实现传导；对于有定价机制的国际客户，可以在材料成本涨超5%时在下一个谈判节点商议调价。2）在价格传导上，消费类相较动力类更容易。根据测算，碳酸锂价格每涨一万，公司电芯涨幅为5~6分/颗；目前碳酸锂约40万的涨幅对应产品价格上涨约2~2.4元/颗。假设每个高端电动工具装6颗电池，碳酸锂上涨影响约3美元，因为下游客户较强的品牌影响力，终端溢价高，在高端电动工具售价动辄美元+情况下，碳酸锂价格上涨带来的影响微乎其微，更容易实现向消费者的传导。
年的价格传导能力依然很强。目前，1）占比30%的国内客户已经执行新价格，定价方式基本为每月一次；6家国外客户中有4家锁价期为3个月，2家为6个月，调价周期较短，更有利于价格向下游传导。2）年电池均价6.1元，年均价6.8元，今年Q1均价7.55元，对标日韩同业竞争者给出的涨价预期，预计年全年均价在8.4~9.0元左右，能顺利传导8~9成。3）在碳酸锂涨幅很大的情况下，今年Q1单颗净利1.2-1.3元，相比去年Q4只下降了0.1元左右，考虑到以下三点：①碳酸锂价格有望阶段性持稳；②公司生产效率环比上升；③产品结构优化，大倍率和电池在后半年出量，单颗盈利能力增加。预计公司今年下半年盈利性会得到很好的恢复。
3.5便携式储能打造第二成长曲线
便携式储能电源，是一种替代传统小型燃油发电机的、内置锂离子电池的小型储能设备，可提供稳定交流/直流电压输出，电池容量在Wh-Wh，配有AC、DC、Type-C、USB、PD等多种接口，适用于户外出游、应急救灾、医疗抢险、户外作业等多个场景。
近年市场规模快速增长。年，全球便携式储能设备仅出货5.2万台，市场规模0.6亿元。在年开始起量，凭借绿色无污染、安全便携、无噪音、大容量、适配性广等特点，匹配户外出行、应急设备等多种应用场景，市场规模快速增长。预计年出货量达到.8万台，市场规模达到.3亿元。
呈现生产在中国，消费主要在美国的特点。1）中国消费电子制造业上下游配套齐全，基础设施完善，在全球产业链中成本、技术、质量等具有综合优势，占据了90%以上便携式储能的生产量和出货量。年中国便携式储能出货量4.8万台，预计年达到.8万台，复合增长率达到%，预计总产值将达到92.2亿元。2）目前，美国是全球最大的便携式储能应用市场，年占比接近50%，其中户外活动领域出货量约80万台，应急领域出货不到10万台；其次是日本，由于地震等灾害频发，应急电力设备的需求较高，年应急领域出货约50万台，而户外应用领域出货量仅5万台左右。
未来市场增长空间广阔。万物互联时代的来临，将进一步推动人均电力需求，而基于锂电池的便携式储能成本得到进一步控制后将会有更大规模的替代以及新用户的增加。预计到年全球及中国便携式储能设备的出货量将分别达到万台和万台，全球市场规模将会超过亿元，中国市场总产值超过亿元。
目前行业集中度偏低，产品大都采用三元电池。1）部分电池类企业、电源类企业以及充电宝生产企业也具备进入该市场的技术基础和能力，整个便携式储能市场中小企业较多，多以低价竞争的方式进入市场，且底部企业小容量产品居多。行业前五企业占据40%左右的市场份额，未来随着头部企业的量价齐升，行业集中度将会有所提升。2）考虑到圆柱电池产品一致性优势以及三元电池能量密度高优势，绝大多数便携式储能采用三元圆柱电池，比如市场份额第一、第二的华宝新能和正浩科技用的都是三元圆柱。
便携式储能产品向高容量发展。目前市场上主要以-Wh产品为主，市场占比约50%，容量在-0Wh的产品市场份额有所上升，预计年可达到40%左右，而容量在0Wh以上的产品虽然总占比较小，但仍然呈现每年递增的趋势，并且随着上游电芯单体能量密度的提升以及电池成本得到一定控制，便携式储能产品的高容量占比将会继续提升。
1）公司深耕三元圆柱领域多年，电动工具用锂电池产品已得到市场验证，便携式储能等小型动力电池产品和高倍率电池技术研发上也早已进行储备，相较便携式储能行业内的企业来说具有技术优势。2）公司在电动工具用锂电池领域处于国内第一、全球第二的领先地位，积累了非常成熟的销售渠道、人才团队和完备的生产产线，预计在便携式储能市场会获得很好的成长性。
4.LED市场需求复苏，转型中高端领域已见成效
年LED行业经历产能出清，疫情之后行业需求复苏。LED行业在年呈现了先抑后扬的发展态势，进入年，随着全球消费需求回暖，照明、背光、显示和新型应用进一步扩散与提速，行业逐步跨过低点，迎来新一轮景气上行。据中国照明电器协会统计，年一季度，中国LED照明产品出口额98.25亿美元，同比增长.7%。
以MiniLED为代表的新型应用逐步崛起。各类科研、医疗用灯，紫外线灯等产品均有大幅增长；北美大麻商用合法化和食物、药品供应短缺等因素加速了植物照明产品在全球的销售成倍数增长；苹果在年推出搭载Mini-LED背光屏的新款iPadPro和MacBookPro产品，三星、LG、TCL、小米等企业在年相继推出MiniLED背光电视，其中三星的MiniLED系列电视，首年出货即破百万水平，达万台。未来在终端厂商的牵引下，MiniLED产业链上下游企业将持续加码，相关产品也会持续放量。而随着上游产业链技术成熟度的改善，技术端优化和成本端下沉，MiniLED应用将进一步普及，迎来新一波市场增量。
公司积极推动产品转型，优化产能配置，年LED业务扭亏为盈。1）产品线上，公司持续推动产品从普通照明领域向背光领域转型取得显著成效，年背光产品销量同比增长约%。2）技术研发上，形成了（手机/TV）背光、植物照明/LED车灯高端照明领域极具竞争力的中高端产品体系，尤其大尺寸倒装技术是国内首创应用。3）产能配置上，年淘汰了部分闲置老旧外延片生产设备，逐步购置了新型MOCVD设备，为业绩的提升提供了技术和产能保障，公司也是业内极少数的具备从衬底切磨抛、PSS、外延片一直延展到LED芯片的完整产业链的LED芯片企业。4）年公司LED产品均价持续提升，业务整体营收同比增长49.3%，LED板块从年的亏损多万到年的盈利0万，实现扭亏为盈。
5.制造业政策引导积极，金属物流平稳增长
股权架构调整优化，下游制造业产业政策+业务系统升级改造双推动。1）公司金属物流配送业务长期以来一直保持着细分行业领先地位，在年进行了金属业务股权架构的调整优化，核心人员的积极性得到了极大的激发。2）我国的产业政策积极引导物流行业和汽车制造业（特别是新能源汽车制造）、信息与通信技术产业的发展，为金属物流业的发展创造了良好的外部条件。3）数字化、智能化的业务系统优化改造初见成效，服务响应速度与服务品质持续提升，整体业务处于良好的发展状态。年，公司金属物流配送下游ICT、汽车零部件等领域客户需求良好，营收增速超40%。
6.盈利预测
公司业务分为三个板块，假设锂电池业务的单颗电芯平均容量2Ah,3.6V，则有：
（1）锂电池板块：年将会继续保持较高增速，年及以后增速开始放缓。预计-年实现营收59/90/亿元，同比增加%/53%/28%，实现净利8.0/12.5/15.8亿元。
（2）LED板块：预计-年实现营收13.0/13.5/14.0亿元，同比增长1%/4%/4%，实现净利0.60/1.00/1.04亿元。
（3）金属物流板块：近两年发展稳定，预计-年实现营收31.2/36.0/40.0亿元，同比增加15%/15%/11%，实现净利1.48/1.70/1.90亿元。
综上，我们预计公司-年实现营收.4/.7/.2亿元，同比增长55%/35%/21%，实现净利10.21/15.34/18.88亿元，同比增长52%/50%/23%。
我们预计公司22、23年锂电池出货量在7/12亿颗，对应净利润8.0/12.5亿元。公司是电动工具用锂电池行业龙头，受益于国产替代效应下的市场份额不断提升，碳酸锂价格可能的阶段性维稳，技术上的突破及产能的不断扩张，将持续提升营收水平和盈利能力。
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